一、需求側恢復有所加快制造業(yè)維持景氣擴張區(qū)間：
　　
　　制造業(yè)景氣度環(huán)比小幅回落。10月制造業(yè)PMI為51.4%，較上月小幅回落0.1%，維持景氣擴張區(qū)間運行，高于近年當月均值。隨著我國疫情防控取得階段性勝利，經(jīng)濟運行逐步回歸常態(tài)。前三季度，受居民工資收入增速逐步回升、轉移凈收入加快增長、經(jīng)營凈收入降幅繼續(xù)收窄等因素影響，全國居民人均可支配收入實際增速年內(nèi)首次轉正。受此影響，9月份社會消費品零售總額同比增長3.3%，扣除價格因素實際增長2.4%，為月度實際增速年內(nèi)首次轉正。隨著消費增長的逐步恢復，四季度經(jīng)濟增長動力將進一步增強。
　　
　　第一，生產(chǎn)增速回歸常態(tài)，復蘇態(tài)勢持續(xù)鞏固。
　　
　　從分項指標來看，10月生產(chǎn)指標回落0.1%，為53.9%，處于近四年高位，企業(yè)生產(chǎn)活動已恢復正常狀態(tài)。1-9月份，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長1.2%。其中9月份增長6.9%，較上月回升1.3個百分點。裝備制造業(yè)增長加快，帶動作用進一步增強。我國多數(shù)行業(yè)增長達到正常水平，經(jīng)濟復蘇態(tài)勢持續(xù)鞏固。
　　
　　10月新訂單指標為52.8%，與上月持平，持續(xù)位于臨界點以上，內(nèi)需繼續(xù)修復。進口指標為51.0%，較上月回升0.2%。我國9月份進口增長11.6%，增速比上月提高12.1個百分點，體現(xiàn)了國內(nèi)生產(chǎn)提速和消費市場加快恢復。制造業(yè)投資增長相對低迷，但年內(nèi)有望延續(xù)單月低位正增長。9月制造業(yè)投資當月同比增速在3%左右，8月首度轉正后繼續(xù)保持正增長，呈現(xiàn)相對穩(wěn)健的修復狀態(tài)。隨著需求側加快恢復，市場環(huán)境明顯好轉，企業(yè)盈利水平大幅提升。1-9月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實現(xiàn)利潤同比下降2.4％，降幅比1-8月份收窄2.0個百分點。工業(yè)企業(yè)效益穩(wěn)步回升，產(chǎn)業(yè)循環(huán)持續(xù)改善，有利于增強投資信心，制造業(yè)投資持續(xù)向好的狀況將會延續(xù)。
　　
　　從庫存周期角度看，制造業(yè)PMI新訂單指數(shù)持平于上月，但產(chǎn)成品庫存明顯回落，因此經(jīng)濟動能指標（新訂單-產(chǎn)成品庫存）上升3.5個點至7.9（上月為4.4），顯示需求端恢復有所加快。
　　
　　第二，新一輪疫情沖擊海外需求，我國出口仍存不確定性。
　　
　　10月新出口訂單為51.0%，較上月回升0.2%。我國9月份出口增長8.7％，增速較上月回落2.9%，一定程度上反映了第二波疫情對海外需求構成一定沖擊。近期全球新增確診病例屢創(chuàng)新高，給世界經(jīng)濟復蘇增添新的不確定因素。美國制造業(yè)仍繼續(xù)擴張，但歐元區(qū)兩極分化嚴重，在制造業(yè)快速增長的同時，服務業(yè)再陷萎縮困境。印度疫情較為嚴重，東南亞國家在基礎設施和生產(chǎn)能力等方面存在明顯短板。中國產(chǎn)業(yè)門類齊全、產(chǎn)業(yè)鏈完整和超大規(guī)模市場優(yōu)勢凸顯，訂單和生產(chǎn)進一步向中國轉移。但海外疫情持續(xù)失控，外部需求難以穩(wěn)步擴張，對我國出口高增長將產(chǎn)生一定影響。

　　圖1：六大指標與往年均值對比
 

　　
　　　　
　　資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理

　　
　　第三，新增就業(yè)已接近完成全年目標。
　　
　　10月PMI就業(yè)分項指標為49.3%，比上月下降0.3%，市場需求不足的情況使得企業(yè)裁員多、小型企業(yè)經(jīng)營陷入困境、崗位新增少等問題凸顯。今年一季度，新冠肺炎疫情對就業(yè)市場造成了明顯沖擊，但4月份以來，隨著復工復產(chǎn)不斷推進逐步好轉，就業(yè)形勢出現(xiàn)改善。進入三季度，各項經(jīng)濟指標明顯改善，工業(yè)生產(chǎn)持續(xù)回升，消費市場不斷好轉，服務業(yè)穩(wěn)步復蘇，為就業(yè)穩(wěn)定奠定了重要基礎。同時，援企穩(wěn)崗、擴大靈活就業(yè)等政策的進一步落實，有力促進就業(yè)崗位增加。本年度政府工作報告提出全年城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率控制線為6%、城鎮(zhèn)新增就業(yè)900萬人的目標。1-9月份城鎮(zhèn)新增就業(yè)898萬人，已接近完成全年目標任務。7、8月份城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率分別為5.7%、5.6%。隨著畢業(yè)季結束，高校畢業(yè)生逐漸找到工作，9月份失業(yè)率回落至5.4%。
　　
　　隨著中國經(jīng)濟逐步恢復至正常狀態(tài)，經(jīng)濟工作的重點需要以暢通國內(nèi)大循環(huán)為重點，深化供給側結構性改革，激發(fā)企業(yè)活力，著力擴大國內(nèi)需求，形成需求牽引供給、供給創(chuàng)造需求的高水平動態(tài)平衡。

　　
　　圖2：制造業(yè)PMI指標

　　圖3：制造業(yè)PMI主要分項指標

　　 
　　
　　資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理

 　　
　　圖4：制造業(yè)PMI進出口指標

　　圖5：大中小型企業(yè)PMI指標

　　 
　　
　　資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理

 　　
　　二、非制造業(yè)穩(wěn)步回升對經(jīng)濟增長形成新的支撐：
　　
　　非制造業(yè)景氣度環(huán)比上行。10月PMI非制造業(yè)經(jīng)營活動狀況為56.2%，比上月上升0.3%，已連續(xù)五個月穩(wěn)定于54%以上較高水平運行。在政策利好的推動下，服務業(yè)恢復有所加快，建筑業(yè)或將持續(xù)改善，未來非制造業(yè)數(shù)據(jù)有望保持高位運行。
　　
　　服務業(yè)恢復有所加快，對經(jīng)濟增長形成新的支撐。10月服務業(yè)較9月上升0.3%至55.5%。前三季度，我國服務業(yè)增加值占國內(nèi)生產(chǎn)總值比重為55.4%，比上年同期提高0.3個百分點，增速也由上半年同比下降1.6%轉為增長0.4%。6月份以來，餐飲、休閑、旅游等接觸型、聚集型服務行業(yè)限制逐步放開，服務消費快速升溫。今年“十一”黃金周適逢國慶節(jié)、中秋節(jié)疊加，消費需求進一步釋放。服務業(yè)加快恢復，將對四季度經(jīng)濟增長形成新的支撐。
　　
　　基礎設施投資增長首次轉正，房地產(chǎn)投資增長進一步提速，建筑業(yè)或將持續(xù)改善。從行業(yè)大類看，10月建筑業(yè)回落0.4%，為59.8%。1-9月份，基礎設施投資同比增長0.2％，增速年內(nèi)首次由負轉正。在制造業(yè)投資增長相當?shù)兔缘那闆r下，加大對重大工程投資的資金支持，從而穩(wěn)定基礎設施投資增長，是政府逆周期調(diào)節(jié)的重要內(nèi)容。年內(nèi)基礎設施投資增長仍有提升空間。
　　
　　10月房地產(chǎn)經(jīng)營狀況回升1.2%至51.5%，訂單回升1.2%至47.0%。1-9月份，房地產(chǎn)投資增長5.6%，比上月加快1個百分點，是拉動投資增長的重要力量。商品房銷售面積和銷售額、房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)到位資金等持續(xù)改善。前三季度，住宅投資增長6.1%，增速加快0.8個百分點；房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)到位資金增長4.4%，增速加快1.4個百分點；房屋新開工面積下降3.4%，降幅收窄0.2個百分點。8月底，多部委聯(lián)合推動房地產(chǎn)融資長效機制，從監(jiān)管意圖來看，三道紅線有利于遏制房地產(chǎn)泡沫、防范金融風險，將使得房地產(chǎn)行業(yè)杠桿率下降，擴張速度整體放緩，對宏觀經(jīng)濟和行業(yè)格局產(chǎn)生中長期影響。前三季度，隨著國內(nèi)疫情防控取得重大成果以及穩(wěn)投資各項政策顯效發(fā)力，我國固定資產(chǎn)投資同比增長0.8%，實現(xiàn)年內(nèi)首次轉正。新開工項目計劃總投資持續(xù)高位運行，投資到位資金增速加快，將推動建筑業(yè)的快速恢復。

　　圖6：非制造業(yè)PMI指標
 

　　
　　　　
　　資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理

　　
　　三、EPMI多指標創(chuàng)新高信心提振帶動就業(yè)上行：
　　
　　10月新興產(chǎn)業(yè)景氣指數(shù)EPMI（主要統(tǒng)計覆蓋高端裝備制造產(chǎn)業(yè)、節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)、生物產(chǎn)業(yè)、新材料產(chǎn)業(yè)、新能源產(chǎn)業(yè)、新能源汽車產(chǎn)業(yè)、新一代信息技術產(chǎn)業(yè)、醫(yī)療健康服務業(yè)等行業(yè)）錄得61.6%，比上月回升3.0%，高于往年均值0.9%，已連續(xù)五個月回升。在季節(jié)因素和需求復蘇推動下，多個分項指標均達一年以來新高點。但本月經(jīng)營預期出現(xiàn)大幅回落，預計下月EPMI指標繼續(xù)走高的可能性較低。
　　
　　企業(yè)活躍度提高，進出口大幅上行。本月生產(chǎn)量、新訂單雙雙回升3.7個百分點，分別為67.8%及66.6%。受傳統(tǒng)秋季周期帶動，顯示出產(chǎn)需兩旺的特點，企業(yè)活躍度提高。進口指數(shù)上升7.2個百分點至53.2%，創(chuàng)下年內(nèi)新高。但受到疫情干擾，進口渠道不暢的狀況依然存在。本月出口指數(shù)上行6.1個百分點至53.7%，新材料、新能源產(chǎn)業(yè)的出口明顯回升，表明國外生產(chǎn)也在穩(wěn)步恢復。但我國目前出口訂單增量主要集中在東南亞地區(qū)，來自歐美等西方國家的新出口訂單有限。此外，上半年外貿(mào)的嚴重萎縮，也是使得外貿(mào)訂單集中到下半年爆發(fā)的主要原因。
　　
　　企業(yè)產(chǎn)能穩(wěn)步提升，經(jīng)營信心逐步恢復。采購量及自有庫存本月分別回升1.4%和2%至65.7%和53.9%，為應對需求回升，企業(yè)增加原料采購以提高產(chǎn)能。就業(yè)大幅回升創(chuàng)出43個月的高點，達58.4%，就業(yè)市場穩(wěn)定復蘇。國內(nèi)經(jīng)濟持續(xù)恢復，外需增長超出預期，疊加9、10月份市場需求季節(jié)性回暖，國內(nèi)企業(yè)的經(jīng)營狀況持續(xù)改善，部分企業(yè)9、10月份盈利情況甚至超出去年同期。受此支撐，企業(yè)的信心逐漸恢復，因此推動企業(yè)增員以完成新增訂單。
　　
　　企業(yè)擴張空間充足，積極投入研發(fā)活動。在產(chǎn)能高漲的同時，用戶庫存本月回落2.1個百分點，預示企業(yè)未來仍有充足擴張空間，未來產(chǎn)能仍可能保持高位。研發(fā)活動和新產(chǎn)品投產(chǎn)繼續(xù)回升，分別為61.9%和67.2%。其中，新品投產(chǎn)大幅回升11.5個百分點，創(chuàng)近20個月高點；企業(yè)研發(fā)活動上升2.9個百分點，創(chuàng)近13個月高點。隨著內(nèi)外需穩(wěn)定復蘇，企業(yè)正積極投入新產(chǎn)品研發(fā)，新興產(chǎn)業(yè)重回良性發(fā)展軌道。
　　
　　企業(yè)貸款壓力緩解，需求推高原料價格。貸款難度回升5.7個百分點至52.5%，但較近年均值回落6.8個百分點，在政府的積極扶持下，中小企業(yè)貸款難問題得到一定的緩解。購進價格回升1個百分點，創(chuàng)25個月以來高點，其中代表原材料價格的新能源產(chǎn)業(yè)購進價格達到35個月以來高點。經(jīng)濟復蘇期價格高升表明需求較旺，部分企業(yè)預測未來一段時間內(nèi)價格將繼續(xù)保持漲勢，主動提升企業(yè)的原材料庫存以降低生產(chǎn)成本。但目前原材料價格已經(jīng)漲到較高水平，預計價格將逐漸趨向穩(wěn)定。
　　
　　四、美國制造業(yè)保持擴張歐元區(qū)兩極分化嚴重：
　　
　　美國制造業(yè)繼續(xù)擴張，企業(yè)樂觀情緒上升。美國10月Markit制造業(yè)PMI初值為53.3，連續(xù)4個月保持擴張勢頭，創(chuàng)21個月新高，但略低于市場預期53.5，前值為53.2。在家庭和企業(yè)需求上升的推動下，美國制造業(yè)保持穩(wěn)健增長。隨著越來越多的企業(yè)適應疫情生活，服務業(yè)將引領美國經(jīng)濟恢復。10月Markit服務業(yè)PMI初值錄得56，超市場54.6的預期，與2019年2月以來新高持平。美國商業(yè)活動正以2019年初以來最快速度恢復，企業(yè)對于新的刺激政策和疫情限制措施的放松持樂觀態(tài)度，預示著美國經(jīng)濟將在強勁基礎上進入四季度。
　　
　　歐元區(qū)兩極分化嚴重，服務業(yè)再陷困境。全球需求反彈帶來訂單凈增，歐元區(qū)制造業(yè)正以2018年初以來的最快速度增長，但在第二波疫情的影響下，服務業(yè)所遭受的損失則越來越大。歐元區(qū)10月制造業(yè)PMI初值錄得54.4，較上月繼續(xù)回升0.7個百分點，好于市場預期的53。雖然歐洲仍受到二次疫情沖擊，但制造業(yè)仍未停下修復的腳步，顯示歐元區(qū)制造業(yè)仍具有一定彈性。10月服務業(yè)PMI驟降至46.2，低于市場預期的47，創(chuàng)5個月低點。因控制新冠疫情而重新實施的限制措施，使得歐元區(qū)許多服務業(yè)企業(yè)被迫縮減業(yè)務。綜合PMI數(shù)據(jù)受服務業(yè)拖累降至49.4，低于榮枯線，為4個月以來低點。
　　
　　在出口的拉動下，德國10月制造業(yè)PMI表現(xiàn)強勁，遠超此前市場調(diào)查的預期中值，但由于其服務業(yè)PMI跌破榮枯線，綜合PMI下降至54.5，低于9月水平，但整體數(shù)據(jù)仍處于擴張區(qū)間。法國10月綜合PMI下跌至47.3，創(chuàng)5個月最低，經(jīng)濟活動明顯放緩。

　　圖7：海外制造業(yè)景氣度

　　
　　　　
　　資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理